Eugenia Muzio

La estrategia financiera del equipo económico para transitar el verano parece ser una doble aspiradora: pagar lo que sea necesario para retirar pesos y aprovechar cada dólar que entra para el programa de compra de reservas. Mientras el Tesoro convalidó tasas de interés reales altas en la licitación de deuda de este miércoles para asegurar el rollover, el Banco Central (BCRA) sostuvo su racha compradora en el mercado de cambios. Sin embargo, el esquema convive con una amenaza latente: que la oferta de divisas esté inflada por posiciones financieras que podrían darse vuelta abruptamente antes de la cosecha de abril, repitiendo escenarios de tensión cambiaria ya vistos en 2025.

El resultado de la licitación fue la pieza clave para entender la señal que Luis Caputo quiere enviar al mercado: convalidar tasas altas con tal de que no se liberen pesos. Finanzas testeó el apetito inversor por primera vez en el 2026 con ofertas que cubrieron los casi $10 billones que vencían este miércoles. Luego de un dato de inflación del 2,8% para diciembre 2025 —que superó las expectativas de las consultoras—, el Gobierno apuntó decididamente a tasas positivas.

Colocó $2,85 billones en la LECAP a febrero (S27F6) convalidando una Tasa Efectiva Mensual (TEM) del 3,39%. Este rendimiento, que anualizado arroja una TIREA del 49,16%, confirma que el Gobierno prefiere pagar un premio sobre la inflación esperada antes que arriesgarse a soltar liquidez a la calle.

"Parecen tasas un poco altas, pero transitorias", analizó en diálogo con este medio Santiago López Alfaro, socio de Delphos Investment. Para el especialista, la tasa de corte responde a la realidad de los precios: "Luego del dato de inflación que no fue tan bueno, es lógico pagar un poco más para controlar. El trade parece apostar a esas tasas altas y ver una inflación bajando", aseguró a PERFIL.

López Alfaro planteó cuál es la complejidad de la etapa actual del plan de estabilización: "Es difícil; bajar la inflación del 200% al 100% es más fácil que bajarla del 30% al 20%. Las tasas están reaccionando a esa inercia".

La "tenaza" cambiaria y el fantasma de los sintéticos

Mientras Finanzas aspira los pesos vía tasa, el BCRA aprovecha el desbalance en el Mercado Libre de Cambios (MLC). La autoridad monetaria logró hacerse de USD 187 millones, superando incluso el compromiso de comprar el 5% del volumen operado con compras en bloque, confirmaron fuentes de la autoridad monetaria.

Para Federico Machado, economista de Open, la dinámica actual tiene una lógica clara de administración de liquidez. "La estrategia es retacear pesos en la licitación pero ofrecer pesos desde el BCRA. Es decir, si siguen comprando a este ritmo, no van a faltar pesos. Mientras la oferta de dólares acompañe, pareciera ser un camino virtuoso", explicó.

Según los cálculos de Machado, hoy el BCRA inyecta alrededor de $270.000 millones diarios mediante las compras de divisas. "El Tesoro debería mantener un roll-over cercano al 100% y que los pesos provengan de compras del Central. Las tasas deberían normalizarse si sigue así", agregó. Aunque, se enciende una luz de alerta sobre la calidad de esos flujos y la fragilidad del puente hasta la liquidación de la soja. "El riesgo que toma el Gobierno es que buena parte de esa oferta sea armado de sintéticos con venta de futuros o dólar linked, como fue a comienzos del año pasado", advirtió Machado.

"El Gobierno depende de que eso no suceda antes de abril, es decir, que este puente llegue a la cosecha", planteó.

Oferta fluida y demanda anestesiada

Más allá de lo financiero, la economía real también juega su parte. Gustavo Quintana, de PR Corredores de Cambio, graficó el escenario: "Se combinan mayores ingresos con escasa demanda. El ingreso de camiones al puerto de Rosario es fuerte desde el comienzo de enero y eso seguramente se traduce en ingreso de divisas".

Fuentes del mercado señalan que la oferta no es monocolor. "No solamente están los agroexportadores, también aparecen la minería y el combustible", explicaron desde una mesa de dinero líder. Al mismo tiempo, existe una demanda de importadores que, estacionalmente, "no se presenta muy intensa". Es, a la vez, una consecuencia del freno de actividad: este miércoles también se conocieron datos de la Capacidad Instalada de la Industria (CIU) de noviembre, con un uso del 57,7% —el más bajo desde marzo—, lo que sigue marcando una demanda productiva baja.

Cobertura y futuros: la letra chica

Pero la calma no se sostiene solo con flujo spot. Detrás de escena, el equipo económico despliega herramientas de cobertura, validando la tesis de Machado sobre los sintéticos. Un informe de Max Capital destacó movimientos sugestivos desde inicios de año en la operatoria de futuros.

"El BCRA parecería haber estado ofreciendo contratos futuros, dado el aumento del interés abierto de USD 114 millones ayer", detalló el reporte. Además, la consultora advierte que la entidad habría estado vendiendo instrumentos dollar-linked en el mercado secundario. El objetivo es claro: "El BCRA parecería estar ofreciendo cobertura a través de estos dos instrumentos para evitar una presión adicional sobre el tipo de cambio".

Los números finos de la licitación

El detalle de la colocación de deuda muestra dónde está el apetito del mercado. El grueso de la demanda se concentró en el corto plazo. Además de los casi $3 billones en la LECAP de febrero, la letra a mayo (S29Y6) captó $2,96 billones con una TEM del 2,86%.

La curva CER (ajustada por inflación), en cambio, mostró menos dinamismo en los plazos cortos, con $0,95 billones adjudicados para la boncer de mayo 2026 (X29Y6) a una tasa real positiva de 6,92%. El dato llamativo fue el desinterés por la cobertura cambiaria directa en la licitación primaria: el título Dollar Linked a marzo (D31M6) quedó desierto, una señal de que el mercado, al menos por ahora, compra la tesis oficial de que el crawling peg se mantendrá anestesiado por la fuerza de los flujos y la tasa en pesos.