El argentino Vladimir Werning, director ejecutivo para mercados emergentes del banco estadounidense JPMorgan, conversó con El Cronista sobre las perspectivas para el año que viene en la región y los desafíos que esperan a la Argentina.

–¿Asegurará China la continuidad del viento de cola para la región en términos del precio de los commodities?

–Creo que sí. Para 2013 esperamos un 8% crecimiento, cercano al 7,6% proyectado para este año. En relación a las expectativas de principios de año la trayectoria de la economía china ha decepcionado. Pero considerando la recesión de Japón y la pobre performance económica del resto del sudeste asiático, la expansión actual de China merece ser destacada positivamente. Aún no se vislumbra con la claridad de Brasil el punto de inflexión del ciclo chino, pero al menos hay consenso de que la economía logró un “aterrizaje suave” en torno al 7,4%. Es importante entender que ese “aterrizaje suave” no fue un accidente; fue un objetivo buscado por las autoridades. A la dirigencia china le preocupa la posibilidad de que se produzca una nueva burbuja inflacionaria y financiera si impulsar un mayor estímulo monetario y fiscal. Por eso resulta más prudente no entusiasmarse anticipando medidas muy agresivas de estímulo en China como en 2009-10.

–¿Prevé una reactivación importante en Brasil en 2013?

–Sí, luego de un 2012 que decepcionó, hay expectativas de que Brasil crezca en torno al 4% en 2013. Los datos del tercer trimestre muestran un punto de inflexión cíclico claro. Al mes de agosto el crecimiento promedio en 3 meses fue de 5,7% anualizado, y se espera que cierre el trimestre en torno al 5%.

Pero en Brasil hay mucho debate interno sobre la sostenibilidad de la recuperación. El tercer trimestre se benefició de una concentración excepcional de incentivos fiscales al gasto privado, y hacia adelante el impulso fiscal es menor, los inventarios industriales siguen altos, el ciclo crediticio transita una etapa madura, y el proteccionismo comercial es mayor. Entonces, hay mucha expectativa puesta sobre los datos del cuarto trimestre y que dirán sobre la firmeza del ciclo.

–¿Es el momento de una pausa en el ciclo de bajas de tasas?

–Sí. Luego de más de 500 puntos básicos de reducción de su tasa de interés se espera que el recorte reciente marque el fin del ciclo de relajamiento monetario. Así lo sugieren las minutas de la última reunión del Banco Central, en la cual tres directores expresaron su desacuerdo frente a un recorte de tan sólo 25 puntos básicos. No esperamos movimientos de la tasa de política monetaria para los próximos 12 meses.

Con la política monetaria fuera del centro del debate sobre crecimiento se puede esperar que Brasil oriente sus esfuerzos a remover otras restricciones que enfrenta la economía, como el déficit en infraestructura. De hecho, el gobierno ya empezó a dar señales de que prefiere diversificar su estrategia de crecimiento incorporando una agenda pro-productividad y no seguir dependiendo mayormente del manejo de la demanda agregada.

–¿Será sostenible este nuevo equilibrio de un real en torno a dos por dólar aún en pleno QE3?

–Creo que sí. La nueva política cambiaria brasileña ya muestra resultados contundentes: durante 2012 Argentina duplicó la tasa devaluatoria del peso contra el dólar pero la competitividad del peso frente al real brasilero cayó 21%. Y en relación a un año atrás la pérdida de competitividad acumulada con Brasil llega al 37%. A pesar de esto, la impresión que me llevo de las autoridades de Brasil es que consideran que su moneda sigue sobrevaluada. Por eso, para Argentina resulta relevante presuponer que Brasil continuará defendiendo este giro en la política cambiaria. No sólo frente a la presión de apreciación que pueda generar QE3-sino también frente a posibles iniciativas de QE4, QE5 o QE6.

En 2008 la competitividad de Argentina vs Brasil sufrió un deterioro similar al de hoy pero felizmente pudo ser revertida al año siguiente gracias a la combinación de una fuerte apreciación cambiaria en Brasil y una fuerte reducción de la inflación en Argentina. Hoy, al no observar esos atenuantes, el deterioro competitivo frente a Brasil amenaza con resultar mas persistente.

–¿Un mayor flujo de divisas del agro y un Brasil que vuelve a traccionar pueden rescatar a la Argentina en 2013?

–Ante los mayores controles cambiarios el impulso macroeconómico originado en un mayor flujo exportador promete resultar importante. La expectativa en torno a la cosecha del 2013 será central ya que constituye el estímulo más relevante para apalancar el gasto interno.

La recuperación de Brasil es un elemento positivo adicional. Pero la expectativa de su crecimiento de 4% resulta menor al 7,5% de la recuperación del 2010. Y cada punto de la recuperación de Brasil derramará menos beneficios para Argentina relativo al 2010 debido a que la ecuación competitiva de Argentina vs Brasil se ha deteriorado mucho.

Aún cuando el crecimiento real de Brasil supere la expectativa para el 2013, en dólares corrientes no va a crecer ni remotamente cerca al 32% como lo hizo en 2010; su nueva política cambiaria simplemente no dará lugar a esa posibilidad.

–¿El efecto recesivo del cepo no tenderá a prevalecer?

–Es preciso separar el impacto negativo de las restricciones cambiarias a nivel microeconómico, por ejemplo sobre el sector inmobiliario- del efecto agregado sobre la economía.

En lo inmediato las restricciones resultan expansivas a nivel macroeconómico. Esto no es una virtud inherente a las restricciones sino una consecuencia que deriva de la dimensión de la fuga de capital que cortó. Ese freno aporta liquidez adicional a la economía por alrededor de 3,5% del PBI de un año a otro. En combinación con una tasa de inflación alta y de interés baja promueve el consumo por vía de una reducción en la tasa de ahorro interna.

El problema de los controles es que el impulso macroeconómico que se le atribuye tiene una vida útil limitada y que el aumento del gasto inmediato se obtiene sacrificando gasto futuro. Más allá de lo que suceda con la actividad, la expectativa social está puesta en la generación de empleo que deriva de la actividad. El desafío mayor para 2013 probablemente se de en materia laboral más que en materia de crecimiento.

–¿Anticipan una aceleración de la inflación en 2013?

–Si se concreta una mayor expansión económica en 2013 también sería realista anticipar mayor inflación. La inflación se ha mantenido relativamente estable este año pero cuando se contrasta con otro año recesivo como el 2009 se observa que la inercia es mucho mayor.

En el 2010 el bajón económico redujo la inflación a la mitad mientras que hoy no sucede lo mismo. La estrategia de resolver la inflación impulsando la oferta choca con varios obstáculos. Por ejemplo, el déficit enorme de energía imposibilita la puesta en marcha de plantas de producción.

Las restricciones cambiarias, aunque impulsan la reinversión forzada de los flujos de caja, han frenado inversiones de mayor escala. De todas formas, el dato político clave en el corto plazo será la relación de la inflación con el aumento salarial. En 2011 la inflación era alta pero los salarios crecían por sobre la inflación. En 2012 comienza a revertirse esa relación y si la recuperación del 2013 no resulta intensiva en empleo esa dinámica amenaza con extenderse.

–¿Esperan algún giro de política tras la victoria chavista en Venezuela?

–No se espera un giro pero sí cambios-en particular, anticipamos una devaluación del tipo de cambio oficial. El bolívar ha actuado como ancla inflacionaria en una economía marcada por un fuerte contraste entre gasto interno hiper-dinámico y estancamiento productivo crónico. Este año la inflación se ha moderado pero aumentó el racionamiento y se percibe que el ancla cambiaria con restricciones ha cumplido su ciclo.

–¿Una nueva devaluación ayudaría a atemperar las distorsiones actuales?

–Desde la lógica del gobierno venezolano la devaluación tiene como única motivación la de facilitar un ajuste fiscal, al igual que la en 2010. Hoy la necesidad de devaluar que tiene el gobierno es mayor a la del 2010 a pesar del mayor precio del barril de petróleo. El sistema cambiario viene obligando a la petrolera estatal PDVSA a subsidiar la venta de dólares, perjudicando enormemente la política de inversión y contribuyendo a afianzar un perfil de economía mono-productora y consumo- dependiente.

Una devaluación ayudará a atenuar algunas de las distorsiones pero no las resolverá a no ser que se complemente con políticas productivas.