El precio del petróleo atado al futuro del dólar

Volverá el crudo a cotizar por encima de los 100 dólares por barril? La respuesta ya no depende tanto de lo que pase en el mercado petrolero como de lo que pase en el mercado de divisas.
El petróleo ya no es sólo un activo físico, el mercado de futuros lo ha transformado en un activo financiero de primer orden. Cuando se analiza el precio del barril siguen predominando los argumentos que hacen énfasis en los ‘fundamentales’ de la microeconomía petrolera; sin embargo el análisis debe hoy, más que antes, tener en cuenta el futuro de la moneda que rige sus cotizaciones: el dólar americano.

La perspectiva del mercado petrolero anticipa que tan pronto como la economía mundial inicie un nuevo ciclo de vacas gordas, el precio del petróleo volverá a subir, tal vez por encima de los 80 dólares. En recesión, el precio del petróleo cedió por caída de la demanda; pero el petróleo no tiene resuelto sus problemas de oferta. Dos terceras partes de sus reservas están concentradas en el inestable Medio Oriente; las compañías estatales son dueñas del 80% de las reservas probadas, pero aportan sólo el 40% de la producción; el complemento de crudos no convencionales para acompañar la oferta implica costos marginales muchos más altos, y el problema del cambio climático obligará, tarde o temprano, a internalizar los costos ambientales (impuesto o topes de emisión). Razones más que suficientes para entonar los precios cuando vuelva el ciclo expansivo.

Sin embargo, por el rol de reserva financiera que hoy tiene el barril, su cotización puede ser volátil hacia arriba o hacia abajo con mayor independencia de los fundamentos del mercado. Frente a un dólar cada vez más débil el precio del petróleo será cada vez más alto; por el contrario, si la divisa americana empieza a fortalecerse la cotización del crudo puede bajar, aún cuando se tonifique la demanda. Con la crisis mundial el precio se desplomó desde los 147 dólares el barril, hasta los 35 dólares por barril, y desde ese piso rebotó hasta pasar los 70 dólares. En ese rápida recuperación, fue más importante el ‘efecto dólar’ que el efecto ‘demanda-oferta’ para explicar la suba.

¿Cuál es entonces el futuro del dólar? La economía americana se encamina este año a un déficit presupuestario récord que la unidad de inteligencia del The Economist proyecta en un 13.5% del producto. En los años sucesivos, aún con reducciones paulatinas, el déficit seguirá siendo alto. ¿Cómo va a financiar Estados Unidos su déficit público?

De la respuesta depende el futuro del dólar. Hay economistas que descuentan una rápida acción correctiva del sistema de controles y contrapesos (check and balances) de las instituciones americanas, tan pronto como despunte el alba de la reactivación. En esta visión, Estados Unidos va a recomponer sus tasas de ahorro interno (sobretodo de las familias) y va a aumentar los impuestos. No hay que temer a la monetización del déficit y al aumento de la inflación en dólares. Es una visión compatible con el interés y la necesidad de preservar el dólar como reserva de valor y moneda dominante en las transacciones internacionales. Otra visión duda, y se atiene a datos de la realidad. Las emisiones de títulos públicos de Estados Unidos durante el corriente año fueron suscriptas un 50% por extranjeros y otro 50% por residentes americanos. Pero no fueron las familias las que compraron títulos, sino la Reserva Federal y los Bancos, a través de un mecanismo heterodoxo que facilitó la fluidez de las emisiones públicas. Esto tiene límites. Si la tasa de ahorro americana no se recompone la variante de la emisión inflacionaria cobrará fuerza e influirá en las expectativas. Para que los americanos puedan ahorrar más y financiar parte de su déficit con ahorro propio, deben poder vender más afuera. Hay que corregir los desequilibrios de la economía mundial. La salida más prometedora para el dólar pasaría por una recomposición del ahorro interno y un aumento del impuesto interno a los combustibles (en promedio es la mitad del europeo). En ese escenario es probable que el petróleo baje, en vez de subir.

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